我們將2014-16年盈利預(yù)測(cè)下調(diào)11-70%,以反映石油價(jià)格、天然氣價(jià)格和石油產(chǎn)量預(yù)測(cè)值的下滑。盡管下游部門2016年的盈利狀況有望改善,但是目前石油價(jià)格大跌,很難抵消上游業(yè)務(wù)盈利的大幅下跌。如果未來(lái)天然氣價(jià)格降低,中國(guó)石油也會(huì)是最大的受害者,而其原油產(chǎn)量將出現(xiàn)下滑。因此我們維持對(duì)H股和A股的持有評(píng)級(jí)。

支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)。

近年來(lái),石油勘探和生產(chǎn)部門已成為中石油的主要收入來(lái)源,除此之外其他所有業(yè)務(wù)均出現(xiàn)凈虧損。鑒于目前油價(jià)大跌,我們認(rèn)為2015年該板塊的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)將同比下降76%。盡管其他板塊的盈利能力將會(huì)改善,但我們認(rèn)為仍難以彌補(bǔ)上游利潤(rùn)減少造成的巨大盈利空隙。

在經(jīng)歷了油價(jià)下跌之后,2015年天然氣價(jià)格統(tǒng)一的結(jié)果目前尚不明朗。

盡管我們假設(shè)增量氣價(jià)格同比下降13%,但仍不能排除出現(xiàn)增量氣和存量氣價(jià)格同時(shí)下調(diào)等更加劇烈的變化。作為國(guó)內(nèi)最大的天然氣供應(yīng)商,一旦天然氣價(jià)格大幅下跌,中石油將成為最大受害者。

公司主要油田——大慶油田,在未來(lái)6年內(nèi)產(chǎn)量將逐步下調(diào)20%。根據(jù)我們的預(yù)測(cè),大慶油田的產(chǎn)量占公司2014年總產(chǎn)量的31%,該油田產(chǎn)量下降期間中石油的石油總產(chǎn)量也將隨之下降。

評(píng)級(jí)面臨的風(fēng)險(xiǎn)。

較A股大幅折讓導(dǎo)致投資者重回H股。

進(jìn)口天然氣價(jià)格超預(yù)期下跌。

估值。

由于市盈率較高且投資者可能設(shè)有上限,我們將目標(biāo)估值由單純基于每股凈資產(chǎn)改為平均14倍遠(yuǎn)期市盈率并較基于分部加總估值法的每股凈資產(chǎn)折讓16%(5年平均)。因此我們將目標(biāo)價(jià)由10.21港幣下調(diào)為8.67港幣。

A股方面,我們?nèi)愿鶕?jù)3個(gè)月A-H平均折讓設(shè)定目標(biāo)價(jià)。自去年十月的上一份報(bào)告以來(lái),3個(gè)月A-H平均折讓已從折讓4%擴(kuò)大到溢價(jià)62%,因此我們將目標(biāo)價(jià)由7.72元人民幣上調(diào)為10.47元人民幣。